奥尼尔(O’neil)最新报告调整了以前认为中国股市最接近泡沫的看法，但是，高盛研究团队的其他分析师不仅调低了对中国经济增长的猜测，而且还猜测2008年A股市场整体将经受下跌的考验
本刊记者 齐忠恒/文
经济持续保持两位数增长，股指一年之内的增长幅度超过了200%，这两点不仅让国人激动不已，也让中国成为了全世界投资者的焦点。
国际投资机构对于中国的态度可以说是非常复杂的，一方面高度增长的中国经济和不断壮大的资本市场给了它们无可替代的投资机会;另一方面也担心A股市场估值过高带来的投资风险。
国际知名投行高盛公司(Goldman Sachs)对中国市场就持这种复杂态度。在今年的10月17日和10月31日，高盛的国际研究团队先后发表了两篇关于中国的报告，《more focus on old bubbles than a new one》和《Watching Developments in China》。
第一篇报告分析认为，现在国际上最接近泡沫化的就是中国的A股市场。高盛认为A股的动态市盈率已经接近40倍，而海外上市的中资概念股市盈率也接近25倍(见图1)。
但是在第二篇报告中，高盛全球经济研究团队主管吉米•奥尼尔(Jim O’neil)似乎改变了两周之前的看法，认为尽管有不少国际知名人士认为A股市场已经严重泡沫化，但是他还无法确定A股市场是否已经是泡沫。而且他认为MSCI中国指数成份股的预估市盈率也不过23.8倍(见表1)。
前后出现这样的言论，想必让投资者感到困惑。对此，高盛董事总经理、亚太区首席股票策略师Timothy Moe对《证券市场周刊》表示，“前一篇报告是从市盈率来看，A股市场的估值过高;后一篇报告是从宏观经济进行分析，中国宏观经济增长非常强劲。”
不难看出，高盛对于中国经济和市场正经历着一个重大的转向，更加深入的研究和更多的客户走访体现出开拓中国市场的复杂心情。但是无论如何，中国都应该是高盛亟待挖掘的一座金矿。即使有风险，也不能阻止它作为金融机构应有的获利冲动。
美国市场吸引力依旧
根据高盛内部工作人员的说法，今年11月12日和13日在北京东方君悦召开的“中国投资前沿会议”超过了历年的规模，吸引了大批客户前往。从美国远道而来的高盛全球首席策略师Abby Joseph Cohen女士对《证券市场周刊》说道，“我会在中国呆上一段时间。在此期间，我会和一些重要客户见面。除此以外，我还会和一些大公司的首脑会晤。”
来自美国的Cohen关心她的中国客户，而身处中国的机构投资者也同样想知道美国经济的疲软会否拖累高速向上的中国经济。Cohen的演讲让投资者吃下了定心丸。她认为，美国经济从两个方面看还是比较乐观的。
首先，在美国住宅市场陷入深重危机的时候，美国房地产建筑市场并没有彻底疲软。根据Cohen的介绍，非住宅类建设的高速发展已经支撑起了美国房地产的另外一半天空。严格来说，美国住宅类市场在2005年就已经开始达到顶峰并且走上下坡路，但是非住宅类建筑，比如写字楼、商铺和政府公共建筑，还在继续维持强劲上升的势头(见图2)。
其次，她认为为了防止美国经济走向疲软，11月初美联储的降息绝对不会是近期的最后一次，很大原因就是因为现在美国的CPI低于2.5%。“因为现在美国的经济环境和格林斯潘时期已经有了很大的不同，通货膨胀被控制在了很低的水平上，因此美联储完全有能力对经济进行干预。只要美国经济需要刺激，尤其是就业市场出现问题，美联储必定会继续通过货币政策进行干预。”
当然，策略师出身的Cohen不可能不提到美国股市。她说道，以11月9日的收盘价计算，美国股市的平均市盈率为15倍，综合考虑现在的通胀水平，股市显得更有吸引力。过去60年的情况表明，当CPI低于2.5%的时候，美国股市的平均市盈率为18.6倍的水平。
当Cohen鼓吹美国股市优势的时候，恰逢中国大批QDII产品粉墨登场。对于QDII产品来说，香港股市只是第一站，美股投资，也许就在不久的将来。
中国经济增长放缓升值加快
尽管继续看好中国经济的增长，但是在潜移默化之间，高盛对于中国的乐观态度已经发生了微妙的变化。
“自从我于2003年就任高盛中国经济师以来，我每年的GDP猜测都高于经济共识组织(Consensus Economic)的猜测。”高盛中国首席经济学家梁红谈到了她对2008年中国宏观经济增长的猜测，顿了一顿，她又继续说道，“今年会是一个例外，我猜测明年中国真实GDP的增长会是10.3%。尽管还是很高，但是要低于早先的预期。”
梁红调低对于中国经济增长速度的看法，很大原因就是因为她认为人民币正面临着巨大的汇率压力。“我认为央行继续加息的空间已经非常有限了，在人民币对美元的升值预期不断加快的同时，假如人民币利率看齐美国，那么全世界投资者都会抛弃美元，转持人民币。同时中国进出口吞吐量非凡大，也给热钱涌入留下了巨大的空间。在梁红看来，既然利率政策难以执行，那么只能寄希望于汇率了。
其实，只要长期关注梁红的演讲和研究报告，就能发现加快人民币升值速度，已经是她的老生常谈了。在11月5日的研究报告中，梁红把美元兑换人民币12月内的汇率预期更新为1:6.78(见图3)。当前，国内外众多经济学家都认为随着美元疲软，人民币汇率会加速升值。但是，如此大的升值幅度，中国的实体经济部门是否能承受?
记者在看到这份研究报告后，立即和几位从事出口业务的企业家通了电话，他们均表示以目前企业的经营状况来看，难以接受这种升值速度。
当然，汇率大幅升值会给出口企业带来比较大的损害，然而政策在制定时还会综合考虑多种因素。梁红认为，中国经济早就应该转型了，现在应该重点发展是内需而非外需，过分强调出口是中国当前流动性泛滥的重要原因之一。她甚至提出，“许多出口企业的压力不仅来自汇率，原材料和人工已经让它们难以盈利。假如继续以低汇率补贴他们，那么就是让那些吃猪肉的老百姓出钱补贴那些从事出口的企业家。”梁红的比喻的背景是近期中国的通胀水平大幅上涨，使得普通百姓的生活受到很大影响。
梁红同时也提到，尽管人民币处于升值之中，但是中国出口数额还是没有受到影响，在2007年不断创出新高。不过，一位出口企业的老总告诉《证券市场周刊》，“那些出口表现良好的企业，通常都是国外企业在中国设立的工厂或者分公司。而本土出口企业由于缺乏海外市场的渠道，很难在人民币大幅升值过程中继续保持较高的增长。”